Carmignac Investissement: Carta del Gestor del Fondo

La inflación no dio tregua durante el trimestre, impulsada por el encarecimiento del gas, las continuas incidencias en el suministro, así como las tensiones en el mercado laboral y la vivienda en alquiler en Estados Unidos. A consecuencia de ello, los bancos centrales de los mercados desarrollados prosiguieron con unas políticas monetarias o unas declaraciones cada vez más restrictivas; así, la Reserva Federal subió su tipo de interés de referencia 75 pb (la primera vez en 27 años) y situó el tipo de los fondos de la Fed entre el 1,5% y el 1,75%, y el BCE preparó a los mercados para una subida ya en julio, la primera en más de 10 años. Las perspectivas de reducción de la liquidez han traído consigo mayores riesgos de recesión y han provocado episodios de volatilidad en los mercados de deuda pública. A su vez, las subidas de los tipos lastraron las valoraciones, lo que desencadenó fuertes caídas generalizadas en las bolsas. Los segmentos más caros fueron los más afectados, como se evidencia en el descenso del 22% del selectivo tecnológico Nasdaq durante el periodo, su mayor caída trimestral desde 2008. Sin embargo, los sectores defensivos, como la atención sanitaria y el consumo básico, dieron muestras de mayor resistencia ante el aumento de las inquietudes en torno al crecimiento. En China, aunque el repunte de casos de covid al comienzo del periodo y las consiguientes restricciones a la movilidad lastraron a esta región, las perspectivas de que se apliquen más medidas de apoyo en el plano normativo, monetario y/o presupuestario alimentaron un rebote conforme avanzaba el trimestre.

Carmignac Investissement registró pérdidas durante el periodo que estuvieron en sintonía con las de su índice de referencia. Las principales contribuciones absolutas a la rentabilidad se resumen de la siguiente forma:

• Contribución positiva de nuestra decisión de elevar la exposición al sector sanitario y de nuestra selección de valores en esta área (Humana, Eli Lilly, Elevance Health), así como de nuestra preferencia relativa por las bolsas chinas y nuestra selección de valores en este país (JD.com, Haier, Wuxi Biologics).
• Contribución negativa derivada de la caída general del mercado, sobre todo en las áreas de tecnología y crecimiento visible, donde también se registraron problemas con valores concretos (Uber).

A pesar de que la caída general de los mercados nos perjudicó, seguimos gestionando activamente la cartera a lo largo del trimestre, tanto para elevar su resistencia como para optimizar nuestros motores de rentabilidad de cara a la siguiente fase alcista en las bolsas. Ajustamos la cartera para dar más peso a sectores defensivos «esenciales»; así, elevamos la exposición al consumo básico y a la atención sanitaria (+3,5% y +1,8% durante el trimestre, en % de los activos). Este movimiento obtuvo recompensa, tanto desde la perspectiva de la asignación de activos como de la selección de valores, como se observa en la contribución positiva de nuestros valores del sector sanitario (Elevance Health, Humana, Eli Lilly) y nuestros valores de consumo básico (Constellation, Diageo, Nestlé) en uno de los desplomes más acusados de los que se tiene constancia. Del mismo modo, recortamos nuestra exposición a sectores de beta alta caros, sobre todo en la tecnología, saliendo de Netflix y Block, con el fin de reducir la valoración media de la cartera a la vista de la volatilidad de los tipos de interés. Uber tuvo un efecto especialmente perjudicial este trimestre debido a la revalorización del petróleo y las presiones salariales. Hemos recortado nuestra inversión en el valor hasta que estos obstáculos se estabilicen y mejore la trayectoria de los beneficios. Sin embargo, aprovechamos la fuerte revisión a la baja de las valoraciones para volver a entrar en algunos de nuestros valores históricos de alta convicción, como el sector del software para la nube (ServiceNow, Oracle), pero también en China. Prácticamente duplicamos nuestra exposición a la región durante el trimestre ante la mejora del entorno normativo, mientras que el gobierno ha expresado con mayor claridad su intención de sostener el crecimiento en el futuro. Este ajuste fue beneficioso para las rentabilidades. Por último, aprovechamos el revés que sufrió el sector energético para aumentar nuestra exposición del 4% al 5% (en % de los activos) elevando el tamaño de nuestra posición en Totalenergies y Schlumberger.

Los bancos centrales de los países desarrollados no muestran todavía señal alguna de que vayan a alejarse de un endurecimiento monetario agresivo. Esta dinámica, junto con la acumulación de indicios de que la economía mundial está desacelerándose rápidamente, debería desplazar la atención de los inversores desde el riesgo de inflación hacia el riesgo de recesión. A consecuencia de ello, aunque las valoraciones de la renta variable acusaron las subidas de los tipos en la primera mitad del año, los beneficios empresariales deberían ser la fuerza motriz de las rentabilidades bursátiles a partir de ahora. Sin embargo, aunque los beneficios dieron muestras de resistencia durante la temporada de resultados del primer trimestre, desde entonces las perspectivas de beneficios futuros se han cuestionado cada vez más. A partir de ahora, se prevé que los beneficios sufran presiones a la baja cada vez más fuertes, ya que el impacto del aumento de los costes y las dudas sobre la capacidad de las empresas para repercutirlo en los consumidores todavía tienen que reflejarse en sus márgenes en un contexto de menor demanda ante la ralentización de la economía. Por consiguiente, centramos nuestras inversiones en acciones con valoraciones en niveles bajos y beneficios resistentes. Esta visión nos ha llevado a reducir la exposición a las empresas de semiconductores con beneficios sensibles al ciclo en favor de empresas de software para la nube, que, además de contar con flujos de ingresos atractivos y recurrentes, ahora presentan unas valoraciones más bajas (Oracle, ServiceNow, Microsoft). Del mismo modo, nuestra mayor exposición a China se caracteriza por unos beneficios resistentes combinados con valoraciones bajas (la bolsa china ha estado cayendo durante más de un año).

En general, pensamos que priorizar las empresas de crecimiento de calidad, caracterizadas por márgenes elevados y estables y sólidas perspectivas de crecimiento, debería sostener la rentabilidad a partir de ahora, más incluso teniendo en cuenta que las presiones al alza sobre los tipos de interés a largo plazo se mantienen desde hace mucho tiempo. Entre las empresas de crecimiento de calidad, seguimos apostando por sectores «esenciales» más defensivos, sobre todo en consumo básico y atención sanitaria, que han comenzado a recobrar impulso a medida que el mercado ha ido desplazando el foco hacia la desaceleración del crecimiento. Compensamos este posicionamiento estratégico con exposición al sector energético. A pesar de ser cíclico, consideramos que la recuperación de la demanda y las tensiones en la oferta deberían dar lugar a un ciclo plurianual de inversión en las empresas petroleras. Además, el petróleo y el gas siguen atendiendo una parte sustancial de la demanda energética, mientras que las renovables siguen creciendo, desplazando al carbón. Así, algunas empresas energéticas tradicionales que toman parte en esta transición están especialmente bien posicionadas en el entorno actual.

Estos ajustes a medio plazo en nuestra cartera no deben ensombrecer las numerosas oportunidades a largo plazo que están volviendo a surgir y que pretendemos aprovechar. Con unas valoraciones bajas y un crecimiento constante de los beneficios, estas inversiones de alta convicción están mejor posicionadas para brillar, habida cuenta, sobre todo, de que los mercados van a estar más movidos por los fundamentales a partir de ahora. Dentro de nuestro amplio universo de inversión internacional, hemos identificado cuatro grandes áreas temáticas sostenibles basadas en tendencias de largo recorrido y en impactos positivos cuantificables en la sociedad y el medio ambiente.

Estas grandes áreas temáticas giran en torno a 1) las tendencias del consumo (31%), relacionadas con los cambios en los hábitos de compra, como las tendencias digitales y la polarización del gasto (Jd.com, Hermes); 2) los catalizadores tecnológicos (14%), que están relacionados con el ecosistema de la digitalización, como la nube y el software (Microsoft, Palo Alto); 3) los cambios demográficos y sociales (27%), donde se engloban empresas que ayudan a la sociedad a través de productos y servicios relacionados con la salud, la educación y los servicios financieros (Elevance Health, Novo Nordisk); y 4) el cambio climático (10%), que abarca empresas que contribuyen a la transición energética u ofrecen productos adaptados a esta transición (Orsted, TotalEnergies).

¹Indicador de referencia: MSCI ACWI (USD) (dividendos netos reinvertidos). Desde el 01/01/2013, los indicadores de referencia de las acciones se calculan netos de dividendos reinvertidos. Fuente: Carmignac, 30/06/2022