Estrategias de renta fija: posicionamiento semanal en un contexto de turbulencias en los mercados

Posicionamiento

Mantenemos una duración modificada relativamente elevada, en torno a 3,5. La calificación media del Fondo es BBB+ y el yield-to-maturity medio es de 1,5 %. La cartera mantiene su sesgo hacia la deuda corporativa y una exposición a corto plazo a la deuda pública no core.


Componente de deuda pública

• Después de reducir drásticamente nuestra exposición a la deuda no core durante la crisis (Grecia, Chipre), estamos actualmente expuestos a la deuda italiana, portuguesa y española con vencimientos cortos en vista del plan relativo al fondo de recuperación y del importante volumen de operaciones registrado en virtud del programa de operaciones de financiación a más largo plazo con objetivo específico (TLTRO) en junio
• Hemos iniciado una posición en el tramo largo de la deuda pública de Bélgica, que ofrece valoraciones interesantes y presenta unos parámetros técnicos favorables
• Hemos liquidado nuestra exposición a la deuda pública alemana
  
  
  

Componente de deuda corporativa

• Hemos aumentado el componente de deuda corporativa del 55 % en febrero a algo más del 65 % en la actualidad (excl. CLO) principalmente a través de nuestra actividad en el mercado primario en emisores de elevada calidad para sacar partido de las primas de nueva emisión
• Seguimos liquidando bonos adquiridos en el mercado primario que han registrado una rentabilidad favorable
• En vista del incremento del apoyo fiscal y monetario en Europa, incorporamos algunos bonos financieros de países no core
• Seguimos confiando en el potencial de repunte de nuestro componente de deuda corporativa, que incorpora unas valoraciones interesantes en relación con el riesgo fundamental y debería ser una fuente de rentabilidad en lo sucesivo
• Nuestra exposición a la deuda corporativa con grado de inversión, calificaciones elevadas y vencimientos cortos, orientada a asumir un riesgo mínimo y afectada por la reversión de la curva crediticia, aún no se ha recuperado del todo
• Nuestra selección de valores en los sectores afectados por la crisis (ocio, aerolíneas, automóviles, etc.), los bonos corporativos emergentes bajo presión y los CLO compuestos por tramos sénior de deuda europea, que han recuperado casi por completo las pérdidas de marzo, siguen ofreciendo cierto potencial

Componente de activos líquidos

• Redujimos la exposición a los activos líquidos hasta cerca del 6 % desde aproximadamente un 22 % a mediados de mayo para aprovechar oportunidades en el segmento de la deuda pública no core. Además, mantenemos cerca del 9 % en bonos con vencimientos o un reembolso probable a lo largo del próximo año

Posicionamiento

• Exposición al mercado de crédito, que ahora se sitúa en un 62 % a través de:
  o Una asignación física equilibrada entre los segmentos de grado de inversión y de alto rendimiento.
  o Una exposición a bonos financieros, con una ligera preferencia por la deuda subordinada
  o Nuestra selección de CLO, que prioriza los tramos con calificación BBB frente a los AAA
  
• Bonos europeos indexados a la inflación, principalmente en Alemania y, en menor medida, Italia, así como algunas posiciones de breakeven en la inflación europea para hacer frente a una posible coyuntura de reactivación económica
• Duración positiva en los países core (principalmente en las curvas de rendimientos del EUR y el USD, pero también —en menor medida— en las curvas de rendimientos del CAD y el AUD). Seguimos creyendo que un posicionamiento largo en duración contribuye a proteger la cartera frente a los periodos de volatilidad.

No obstante, seguimos manteniendo un posicionamiento modesto en el mercado de deuda emergente, con una exposición reducida, al tiempo que mantenemos:

• Nuestros CDS sobre índices emergentes para reducir la exposición neta a esta clase de activos, además de centrar nuestra exposición exclusivamente en determinadas temáticas emergentes
  
• Y nuestras posiciones cortas en deuda pública húngara y checa
• Cabe destacar que iniciamos recientemente una posición en deuda pública mexicana.
  

Duración modificada alta, en 7,6, y calificación crediticia media de BBB.

Posicionamiento

• El virus está actuando como catalizador del ciclo crediticio, creando ineficiencias y alimentando la dispersión, generando así oportunidades para la selección de bonos
• No obstante, incluso si lo peor parece haber quedado atrás, la falta de información sobre las consecuencias de la crisis para cada empresa nos obliga a mantener la prudencia y elaborar nuestros argumentos de inversión sobre la base de hipótesis conservadoras
• Nuestra exposición neta a la deuda de alto rendimiento sigue siendo elevada y mantendremos esta asignación mientras las valoraciones se sitúen muy por encima del coste fundamental del riesgo
• Seguimos tratando de identificar oportunidades en el mercado primario para beneficiarnos de las primas de nueva emisión, con énfasis en los títulos a largo plazo, así como en el mercado secundario
• Seguimos centrados en situaciones especiales en los sectores afectados por la crisis (ocio, aerolíneas, automóviles, etc.) donde creemos que los emisores cuentan con liquidez suficiente para superar esta crisis —o con capacidad para captar nueva financiación en caso de necesitarla— y cuyo valor a largo plazo, incluso en una hipotética coyuntura pesimista, sigue cubriendo holgadamente su nivel de apalancamiento
• Hemos reajustado nuestra cesta de CLO hacia los tramos BBB, que ofrecen un atractivo perfil de riesgo/remuneración

Posicionamiento

Incremento de la duración modificada general, que se sitúa cerca de 9, y mantenimiento de un riesgo cambiario direccional limitado.

El yield-to-maturity medio del Fondo se sitúa actualmente cerca del 4%.

Componente de divisas:

• Iniciamos una posición corta en el dólar estadounidense en vista de que el sólido ciclo del dólar podría llegar a su fin (el tamaño relativo del balance de la Fed sigue ampliándose frente al del BCE y al del BoJ y el fondo de recuperación europeo podría propiciar que los inversores estadounidenses y asiáticos canalizasen su capital hacia Europa).
• Reforzamos nuestras posiciones largas en el dólar australiano y la libra esterlina para beneficiarnos de sus características cíclicas.
• Conservamos posiciones largas en determinadas divisas emergentes, pese a que seguimos manteniendo la cautela en este segmento del mercado, e incluso adoptamos una exposición corta neta de manera táctica en algunas divisas, como la rupia india.
• Mantenemos un posicionamiento corto neto en el dólar canadiense debido a la debilidad de los fundamentales macroeconómicos. Principales exposiciones del fondo a divisas: EUR 99 % / USD -7 %/ AUD 7 % / GBP 4 % / NOK 2 % / CAD -8 % / Emergentes 3 %

Componente de deuda pública:

• Mantenemos una estrategia de duración larga con una exposición diversificada a la deuda pública core entre EE. UU. y Australia y bonos indexados a la inflación en Alemania. Además, incorporamos títulos de deuda pública belga y francesa en el marco de esta estrategia de diversificación de la deuda pública core
• Conservamos nuestra exposición reducida a la deuda pública no core, con tan solo una pequeña exposición a Grecia. También liquidamos nuestra posición corta en deuda pública italiana.
• Mantenemos nuestra asignación a la deuda emergente en moneda extranjera (Rumanía, Indonesia, Catar). Conservamos algunos bonos corporativos emergentes «cuasisoberanos» (exclusivamente deuda en moneda extranjera y categoría de grado de inversión).

Componente de deuda corporativa

Posición larga en deuda con grado de inversión y, en menor medida, en deuda de alto rendimiento. Seguimos evitando la beta del mercado, con precios excesivos, y nos centramos en un número reducido de situaciones específicas. Asignación física a algunos valores idiosincrásicos que ofrecen una remuneración adecuada a tenor del coste fundamental del riesgo en los mercados primarios y secundarios. El 52 % de la asignación de la cartera proviene de los mercados de crédito.