Carmignac P. Flexible Bond: Carta de los Gestores del Fondo

En el tercer trimestre de 2024, Carmignac Portfolio Flexible Bond registró una rentabilidad neta del +1,93% para la Clase A, mientras que su índice de referencia¹ avanzó un +3,72%.

El tercer trimestre se caracterizó por un cambio gradual de los temores inflacionistas a un resurgimiento de la preocupación por las perspectivas de crecimiento. La principal fuente de inquietud durante el trimestre fue el mercado laboral estadounidense, que sigue siendo el determinante crucial de la solidez del consumidor norteamericano. En efecto, la tasa de desempleo al otro lado del Atlántico subió al 4,3% en agosto (antes de bajar ligeramente al 4,2% en septiembre), con una ralentización de la creación de empleo en el sector privado, lo que llevó a los inversores a temer un aterrizaje brusco de la economía. En este contexto de creciente inquietud, la Reserva Federal adoptó un tono acomodaticio con los inversores, anunciando que había llegado el momento de bajar los tipos en el simposio de Jackson Hole y procediendo a continuación a una relajación de su tipo de referencia de -50 puntos básicos en su reunión de septiembre. Sin embargo, la economía estadounidense sigue superando su tendencia histórica, con unas ventas al por menor que siguen aumentando y un crecimiento revisado al alza hasta el 3% al final del segundo trimestre. La zona euro, por su parte, sigue sumida en una atonía de crecimiento, penalizada por el retroceso de la actividad manufacturera en Alemania y Francia, que hasta ahora habían sido los principales motores de la región. A pesar de que la inflación subyacente sigue gravitando por encima del objetivo del Banco Central Europeo, éste bajó los tipos por segunda vez este año en un -0,25% en este contexto de débil crecimiento. En consecuencia, los tipos a corto plazo bajaron considerablemente durante el trimestre: el tipo a 2 años en EE.UU. se redujo en -114 pb y su homólogo alemán en -90 pb. En un entorno de incertidumbre política y de desviaciones presupuestarias de los gobiernos, las curvas de tipos se empinaron a ambos lados del Atlántico, marcando el final de un largo periodo de inversión de la curva de tipos. Por último, cabe señalar que la inquietud de los inversores por el crecimiento económico no repercutió negativamente en los activos de crédito, que vieron reducidos sus márgenes de crédito durante el trimestre.

En un contexto de bajada de los tipos de interés y de estrechamiento de los diferenciales de crédito, nuestra estrategia obtuvo una rentabilidad absoluta positiva, pero inferior a la de su índice de referencia. Creemos que los cambios observados en los mercados de renta fija durante el trimestre son excesivos, dada la resistencia del crecimiento estadounidense y los riesgos de un rebrote de la inflación. En efecto, si bien la caída de los precios de las materias primas ha alimentado hasta ahora el movimiento desinflacionista y el efecto de goteo de la relajación de tipos, creemos que las actuales presiones geopolíticas y la reaceleración de ciertos componentes inflacionistas son factores que el mercado no había previsto. En este contexto, hemos mantenido una baja sensibilidad a los tipos de interés, con preferencia por los tipos cortos y las posiciones cortas en los vencimientos más largos. También hemos mantenido nuestras coberturas de crédito, que proporcionan protección en caso de que vuelva la aversión al riesgo. Por otra parte, hemos seguido recortando nuestra posición corta en los rendimientos soberanos japoneses tras la segunda subida de tipos del banco central japonés, y hemos aumentado nuestra exposición a la deuda soberana brasileña.

Seguimos en línea con un escenario de aterrizaje suave al otro lado del Atlántico, donde el consumidor estadounidense sigue mostrando resistencia a medida que nos adentramos en un ciclo de relajación de las condiciones financieras. El mercado espera ahora una secuencia de bajadas de tipos considerables, mientras que la curva de rendimientos sigue subestimando la indisciplina fiscal de los agentes económicos. Además, las expectativas del mercado de una ralentización de la inflación son relativamente complacientes de cara al futuro, lo que no tiene en cuenta la desfavorable situación geopolítica y la volatilidad de ciertos componentes de los precios al consumo. Este cóctel de perspectivas de agresivas bajadas de tipos y de evolución de la inflación por debajo del objetivo de los bancos centrales en el futuro nos parece muy entusiasta, lo que aboga por mantener cierta prudencia en el frente de la sensibilidad a los tipos de interés y de la exposición a los activos de riesgo. Así pues, mantenemos sin cambios la receta de nuestra cartera, combinando estrategias indexadas a la inflación, exposición a tipos cortos y carry elevado, lo que debería permitirnos navegar en un entorno que podría resultar menos virtuoso y más volátil en el futuro en los mercados de renta fija.