Carmignac P. Flexible Bond: Carta de los Gestores del Fondo

En el segundo trimestre de 2024, Carmignac Portfolio Flexible Bond registró una rentabilidad neta del +0,92%, mientras que su índice de referencia¹ retrocedió un 0,81%.

En el segundo trimestre, la mayor parte de la atención se centró en el riesgo político, con una sucesión de elecciones que provocó un repunte de la volatilidad en los mercados emergentes (India, México) y en los países desarrollados (eurozona y Reino Unido). En Estados Unidos, la tendencia parece encaminarse finalmente hacia una normalización de la actividad, como se desprende tanto de los datos de empleo, con una tasa de paro que converge hacia el umbral del 4%, como de los datos de consumo, con unas estadísticas de ventas minoristas muy por debajo de las expectativas. No obstante, la Reserva Federal estadounidense insistió en la necesidad de proseguir la lucha contra la inflación. Aunque se registraron algunos avances en el frente de la inflación general, que se estabilizó ligeramente por encima del objetivo (+2,6% interanual para el índice PCE), algunos componentes de la inflación de los servicios siguieron siendo motivo de preocupación por su falta de moderación. En la eurozona, las perspectivas económicas también fueron positivas, con una subida de los indicadores adelantados tanto en el componente de servicios como en el manufacturero, confirmada por la publicación de un crecimiento del PIB del 0,3% en el primer trimestre, lo que supone una recuperación tras su incursión en terreno negativo en el último trimestre de 2024. Sin embargo, este renovado vigor económico ha alimentado la inflación, que ha dejado de bajar en el Viejo Continente, con una aceleración del IPC hasta el +2,6% interanual. Esta mejora de la actividad no impidió que el BCE recortara por primera vez su tipo de interés oficial en 25 puntos básicos, siguiendo el ejemplo del Banco Nacional Suizo y de su equivalente sueco. Por otra parte, la polarización del espectro político se intensificó durante las elecciones europeas de junio y afectó especialmente a algunos países, como Francia. El auge de los partidos políticos que proponen programas caros ha incrementado la desconfianza de los inversores hacia los bonos franceses, lo que ha provocado que el diferencial de rentabilidad del OAT frente al Bund aumentara hasta superar el umbral de los 80 pb, mientras que los diferenciales de deuda corporativa se ampliaron en 22 pb durante el periodo de observación.

Al igual que en el trimestre anterior, nuestra estrategia obtuvo resultados netamente superiores, tanto en términos absolutos como relativos, en un entorno poco favorable para los activos de renta fija. El carry fue lo que más contribuyó a la rentabilidad gracias a nuestra selección de valores en los segmentos de alta rentabilidad, deuda financiera subordinada y deuda corporativa estructurada. Además de una adecuada selección de emisores de deuda empresarial, las coberturas tácticas sobre el índice de deuda corporativa que incluimos en nuestra cartera también contribuyeron positivamente a la rentabilidad, dada la dinámica de aversión al riesgo. Por otra parte, en un entorno en el que los tipos de interés siguieron subiendo a ambos lados del Atlántico, nuestra escasa sensibilidad atenuó el impacto negativo de esta subida de los tipos de interés. Nuestra visión de una curva de tipos cada vez más pronunciada también contribuyó decisivamente a la rentabilidad relativa del fondo, ya que los tipos a corto plazo tanto en Europa como en Estados Unidos superaron a los vencimientos a más largo plazo. Durante el trimestre realizamos una serie de ajustes, especialmente en el frente de la deuda soberana, donde recortamos nuestra posición corta en la deuda pública japonesa y, a cambio, tomamos nuevas posiciones en la deuda pública brasileña y en la mexicana.

El actual entorno de tipos de interés elevados decidido por los principales bancos centrales sigue chocando con la generosidad fiscal de los gobiernos, con Estados Unidos a la cabeza. Aunque hasta ahora el crecimiento se ha mostrado resistente, no parece realista esperar que Estados Unidos siga creciendo indefinidamente al doble de su potencial. Pese a que el espectro de la recesión sigue pareciendo difuso a la luz del nivel de actividad al otro lado del Atlántico, no se pueden descartar en el futuro nuevos indicios de ralentización del mercado laboral y del consumo. Si bien esta observación favorece un aumento progresivo de la sensibilidad de nuestra cartera a los tipos de interés, parece difícil aplicar una convicción direccional marcada en esta fase, dado el estancamiento actual de la inflación. Por otra parte, seguimos reforzando nuestra opinión de que la curva de tipos se empinará, puesto que los tipos a corto plazo deberían registrar un mejor comportamiento relativo en un escenario de mayor inflación. Además de esta opinión, mantenemos una exposición significativa a las estrategias vinculadas a la inflación, donde observamos un desajuste entre las expectativas muy optimistas del mercado y el actual entorno macroeconómico y geopolítico. Por último, creemos que la deuda corporativa debería seguir teniendo grandes ventajas dada la fortaleza de las distintas economías, lo que nos permite aplicar una estrategia de carry en nuestras carteras. Nuestra selección de emisores de deuda corporativa también va acompañada de una gestión táctica del riesgo de crédito a corto plazo con el fin de amortiguar las incertidumbres macro y microeconómicas que podrían afectar al nivel actual de los diferenciales de la deuda corporativa.